I problemi del Quantitative easing

02 Lug, 2018 Fonte: - Roberto Ciccarelli, dal 15° Rapporto sui diritti globali

Le divergenze tra le politiche monetarie della Federal Reserve e della BCE hanno portato a un deprezzamento dell’euro rispetto al dollaro a partire dalla metà del 2014, con un livello che è diminuito sotto 1,40 euro per dollaro fino all’1,10 dei primi mesi del 2015. La Fed continuerà gradualmente a “normalizzare” la politica monetaria, mentre il “tapering” della BCE non inizierà prima della fine del 2018. Fino ad allora proseguirà a immettere sul mercato 60 miliardi di euro al mese, mantenendo negativi i tassi. Il tasso di cambio euro-dollaro è diminuito dall’1,12 dell’ottobre 2016 all’1,05 del secondo quadrimestre del 2017: un deprezzamento pari al 6,25%, inferiore al 19% registrato tra marzo 2014 e ottobre 2016. Il deprezzamento dell’euro sta arrivando al termine e la moneta è destinata ad apprezzarsi dal 2017-2018 in poi; una prospettiva che inizia a preoccupare i sostenitori di un’economia basata sulle esportazioni.

Questo problema si intreccia con quello della riduzione dell’allentamento monetario, ovvero il Quantitative Easing. Quando iniziare il “tapering”: questo è il problema che Mario Draghi si è trascinato anche nel 2017. L’annuncio di un restringimento del QE potrebbe causare scossoni sui mercati paragonabili a quelli che seguirono la decisione della Fed nel maggio 2013. Allora partirono forti vendite dalle Borse, con un effetto devastante sui “Paesi emergenti” e, a cascata, sui mercati occidentali. La BCE è consapevole, inoltre, che buona parte della crescita dell’Eurozona è dovuta agli stimoli monetari che hanno portato il bilancio della banca centrale a oltre 4.200 miliardi di euro, pari al 39,3% del PIL dell’area. Arrestare, o anche diluire, il ritmo dell’acquisto dei titoli di Stato può compromettere gli incerti orizzonti della crescita elusiva.

L’esito di questa operazione è ancora da scoprire. I banchieri centrali si fidano della “curva di Phillips” sulla cui esistenza dubitano molti economisti. Per loro la fine sembra essere certa: un giorno la crescita si trasformerà in salari maggiorati e in un aumento dei prezzi fino al 2%. Tuttavia i salari continuano a essere bassi, il lavoro povero e precario dilaga. L’attesa della BCE non sembra coincidere con la situazione reale dei salari e del lavoro. La crescita elusiva si regge infatti con i sotto-salari e il lavoro grigio o nero, all’interno di una strutturale trasformazione del lavoro e della sostituzione del lavoro fisso con quello precario. Una contraddizione che la BCE, come i governi attuali dell’Eurozona, non intendono vedere, consolandosi con una lettura unilaterale dei dati sull’occupazione.

L’altro dilemma di Draghi si chiama bassa inflazione. La situazione a livello europeo è in ripresa: in media all’1,1%, ma in diversi Paesi è al di sotto di questa soglia e cresce molto lentamente. L’inflazione corre, la misura dell’aumento medio dei prezzi che non tiene conto dei beni volatili legati all’energia o agli alimentari, era allo 0,8% nel settembre 2016. Nonostante gli enormi sforzi finanziari della BCE, i tassi di interesse bassissimi e il significativo deprezzamento dell’euro, l’inflazione stenta ad arrivare poco sotto al 2%, la soglia disposta dalla banca centrale. Tre anni non sono stati ancora sufficienti per rispettarla. A livello strutturale, questa situazione è il prodotto del rafforzamento dell’inflazione competitiva tra i Paesi europei, oltre che dell’univoca applicazione delle politiche della precarizzazione e di svalorizzazione dei salari. La contraddizione impedisce una stabilizzazione dell’inflazione e un ancoraggio all’obiettivo del 2% nel breve e sul lungo periodo.

Gli investimenti mancati

Il QE, insieme alle politiche di facilitazione monetaria della Fed e della Banca del Giappone, hanno prodotto un contesto favorevole al mercato dei capitali in questi anni. Queste politiche ultra-espansive hanno reso conveniente indebitarsi, le società quotate in Borsa ne hanno approfittato, pagando costi irrisori. Dalla crisi del 2008 in poi le grandi società hanno ridotto in maniera drastica gli investimenti, incassando la liquidità creata dalle banche centrali e destinando i profitti alla redistribuzione dei dividendi tra gli azionisti o al riacquisto di azioni proprie. Ne è risultato un aumento spettacolare delle loro quotazioni e un netto calo degli investimenti. Dai bilanci 2016 risulta la cifra mostruosa di 974 miliardi di euro, la maggior parte di proprietà di società europee. In un solo anno la crescita è stata del 6%, il 22% dal 2010. L’ammontare di questa liquidità è pari al 15% del fatturato di queste azione, al massimo dopo sette anni. Tra le prime dieci società c’è la francese Edf (32,6 miliardi), Volkswagen (29,3), Total (26,4), British Petroleum (20,3 miliardi), le russe Rosneft (19,2), Gazprom (16,4) e la Royal Dutch Shell (18,1); nella lista ci sono anche Daimler (18,2) e Fiat-Chrysler (17,9). Tra il 21% e il 20% dei 974 miliardi totali sono da attribuire a Germania e Francia.

Negli Stati Uniti la ricchezza è maggiormente concentrata nelle mani delle società tecnologiche (si veda più avanti il Focus di questo capitolo): Apple, Microsoft, Google, Cisco System e Oracle (Lonsky, 2017).

La classifica italiana vede in testa ENEL (12,3 miliardi), ENI (12), Telecom Italia (5,7) e Atlantia (3,5). Le società non finanziarie quotate alla Borsa di Milano possiedono un totale di 84,1 miliardi di euro tra cash e investimenti a breve termine liquidabili. Rispetto al 2010 (55,7 miliardi) c’è stata una crescita del 50%, nettamente superiore alla media europea (Franceschi, 2017).

Secondo una stima, sono oltre seimila miliardi di dollari (oltre cinquemila miliardi di euro) a non essere stati investiti. Secondo l’FMI, nel 2008 erano pari al 23,5% del PIL dell’Europa, oltre 3 mila miliardi di dollari. Nel decennio successivo si è verificato un calo fino ai mille miliardi di dollari all’anno (Longo, 2017).

L’esempio del Portogallo

Tra il 2016 e il 2017 è stato celebrato l’esempio “positivo” del Portogallo. Il Paese lusitano è quello che ha applicato le indicazioni della Commissione Europea e del Fondo Monetario. Dopo l’Irlanda, trasformata in una specie di paradiso fiscale delle multinazionali, il governo di Lisbona ha eseguito le regole dell’austerità in maniera determinata. Ha dimezzato dal 2011 il deficit pubblico dal 9,8% al 4,4%, nel 2016 lo ha ridotto al 2%: il livello più basso degli ultimi quarant’anni. Nei primi mesi del 2017 l’economia è cresciuta al ritmo dell’1% rispetto all’ultimo trimestre dell’anno passato e potrebbe chiudere il 2017 con un aumento del PIL pari all’1,8%. Il deficit è sotto controllo: al 2% del PIL (Veronese, 2017).

Alla luce di questi dati, il governo guidato dal socialista Antonio Costa, sostenuto dall’appoggio esterno di una coalizione di sinistra, ha ottenuto dalla Commissione Europea il riconoscimento di alcune politiche di “austerità espansiva”. Con questa formula paradossale, Costa è riuscito ad allontanarsi dall’impopolare linea tedesca fatta di tagli, avanzi primari e austerità e a sostenere la ripresa secondo quelli che sono i nuovi dettami economici dal 2015. L’equilibrio politico è stato raggiunto, per il momento, sottraendosi dal “dilemma del prigioniero” a cui l’imperium europeo sottopone tutti i Paesi, e in particolare modo quelli del Sud: uscire dall’euro significa essere trasformati in uno Stato bandito o in un bantustan; restare nell’euro significa sottomettere le popolazioni a conseguenze ancora peggiori di quelle vissute dal 2009 in poi (Ciccarelli, 2015 a).

Il Portogallo è una via di mezzo tra queste opzioni. «Io dirigo un governo di minoranza socialista che ha l’appoggio esterno di due partiti di sinistra, compresi i comunisti, avversari da sempre – sostiene il primo ministro Costa –, ci siamo accordati su quel che avevamo in comune e scritto il programma. Idee di uscita dall’euro o dalla NATO sono restate fuori. In questi anni la politica si è appiattita sul dogma della parità di bilancio. Nessuno parlava più dei problemi della gente e gli estremismi hanno trovato campo aperto. Invece gli elettori devono poter scegliere tra modi diversi, ma non azzardati, per affrontare la globalizzazione, l’automatizzazione, il welfare, il terrorismo. Un modo democratico di destra e uno democratico di sinistra» (Nicastro, 2017).

Nell’Europa della crisi una distinzione tra un modo democratico di destra e uno di sinistra è un esercizio scolastico. Esiste un modo di destra e di sinistra di applicare la stessa politica economica – la paradossale “austerità espansiva” orientata alla “crescita elusiva” – all’interno della cornice politica e cognitiva del dilemma dell’austerità. Oltre non c’è nulla, né deve esserci. Il Portogallo continua a essere un Paese sorvegliato dai commissari dell’austerità.

L’agenda del governo di sinistra è tendenzialmente socialdemocratica: dal 2015 Costa ha eliminato i tagli alle pensioni e alle retribuzioni del pubblico impiego, ha introdotto la settimana lavorativa a 35 ore, reintrodotte quattro giornate di festività per ridurre il costo del lavoro, ripristinata la contrattazione collettiva nelle imprese pubbliche. Azioni tese a rafforzare la fiducia e redistribuire un potere di acquisto minimo alle famiglie per rilanciare i consumi e far crescere l’inflazione. Il governo ha anche pensato al potenziamento della specializzazione economica del Paese che consiste in un lavoro a basso e bassissimo valore aggiunto, principalmente incentrato nel settore del turismo. Ciò ha portato all’aumento delle tasse dal 15% al 35% sui redditi degli appartamenti affittati ai turisti e alla riduzione dell’IVA per le attività commerciali. Misure che non hanno inciso sui problemi strutturali del Paese: il rapporto debito-PIL è cresciuto di un punto e mezzo al 130,5%. Gli investimenti sono crollati del 30%, penalizzati anche dalla spending review che blocca la spesa. Continua, infine, la crisi bancaria di Caixa Geral de Depositos e Novo Banco (Seminerio, 2017).

Il ritorno della Grecia sui mercati finanziari

A due anni dall’imposizione di un nuovo memorandum, il terzo dal 2010 (Ciccarelli 2015 a), e a tre di assenza dal mercato, nel 2017 la Grecia è tornata sul mercato dei capitali emettendo obbligazioni. Il governo Tsipras ha dato mandato alla francese BNP Paribas, alle tre americane Citigroup Global Markets, Goldman Sachs e Merrill Lynch, alla tedesca Deutsche Bank e all’inglese HSBC di gestire l’operazione di collocamento. Nel corso dell’ultimo anno, con l’allontanarsi del conflitto che ha spinto il governo ad accettare la capitolazione, i custodi dell’austerità hanno iniziato a riconoscere gli effetti prodotti dagli 86 miliardi di euro in aiuti: l’outlook da stabile è passato a positivo; l’European Stability Mechanism (ESM), il cosiddetto Fondo salva-Stati istituito nel 2011, ha erogato 7,7 miliardi; l’FMI si è detto disponibile a erogare un nuovo prestito in futuro solo se lo permetterà un debito altissimo, oltre il 180% sul PIL.

Il ritorno sui mercati finanziari è la ricompensa per le “riforme” e l’austerità accettate dal governo greco, che cerca ora di approfittare del ritorno della crescita nel continente. Tuttavia le banche sono ancora in uno stato precario, strapiene di depositi di titoli “non performativi” (non-performing loans).

Da parte della BCE restano alcune riserve. La Grecia dovrà probabilmente aspettare la fine del terzo programma di aiuti fissata nell’agosto del 2018 e il successivo avvio delle misure di “debt relief” di medio termine, ovvero ulteriori concessioni da parte dei creditori. Queste misure hanno comportato un allungamento delle scadenze dei prestiti dell’European Financial Stability Facility (EFSF), il precedente fondo salva-Stati, e dei piani di ammortamento.

Gli aiuti erogati finora alla Grecia da Stati ed enti sovranazionali ammontano a 265 miliardi: e del terzo programma da 86 miliardi in corso ne restano disponibili altri 47 miliardi. È ancora lontana l’applicazione della proposta del governo di Alexis Tsipras di una moratoria sul debito pubblico, ovvero il taglio. Il Paese resta ostaggio degli interessi da pagare e dell’imperativo di accumulare avanzi primari di bilancio. In queste condizioni è probabile che dovrà subire un quarto memorandum.

Il problema della Grecia è che tutti mentono. La Commissione Europea e la BCE mentono quando sostengono che il “programma” greco può funzionare finché sarà lo stesso governo a dire che funziona. La Germania mente quando insiste che la Grecia può riprendersi senza un taglio del debito pubblico e con un supplemento di austerità e di “riforme strutturali”. Il Paese resta in ostaggio di una decisione presa nel 2008, quando è diventato insolvente. Contro ogni logica l’establishment europeo, l’FMI e i governi greci hanno esteso il più grande programma di prestiti della storia di un Paese di queste dimensioni. L’effetto è stato quello di ridurre il reddito nazionale a livelli così bassi che non si vedevano dai tempi della “grande depressione”. Per rimuovere quest’assurdità, sono stati aggiunti nuovi prestiti e gli effetti dell’austerità si sono moltiplicati (Varoufakis, 2016).

Nel frattempo, continua lo scontro interno alla “ex Troika”, tra il Fondo Monetario Internazionale, la BCE e la Commissione Europea. Le autorità europee sostengono che i bassi tassi di interesse hanno reso sostenibile il debito greco. L’FMI sostiene invece che un debito che sfiora il 200% del PIL impedisce gli investimenti necessari per avviare una crescita che aiuti la riduzione dello stesso debito. La riduzione del debito è necessaria per creare una fiducia nei mercati e una credibilità nel tentativo di superare il periodo prolungato di impoverimento, che continuerà dopo l’approvazione di altre misure di austerity in cambio di una nuova tranche di aiuti da 8,5 miliardi di euro. Previsto un ulteriore taglio alle pensioni di 900 mila cittadini che percepiscono, al momento, più di 700 euro al mese. Secondo alcuni calcoli, la decurtazione media dovrebbe essere pari al 9% della pensione, con un massimo, in alcuni casi, del 18%. C’è, poi, l’abbassamento della “no tax area” da 8.636 euro a 5.681 euro. In questo caso si calcola che l’aggravio fiscale, per i cittadini con una pensione di 720 euro mensili, sarà di circa 600 euro l’anno.

Continua così la spirale infernale che ha portato alla crisi: i prestiti internazionali servono a ripagare gli interessi sui prestiti già ottenuti e in cambio si impongono condizioni che non permettono all’economia ellenica di ripartire (Pandolfi, 2017).

photo: Von Christoph F. Siekermann – self made, original upload at http://de.wikipedia.org/wiki/Bild:EZB.jpg 17:26, 7. Mai 2006 by de:User:Siekermann, CC BY-SA 3.0, https://commons.wikimedia.org/w/index.php?curid=2589886

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